宏观调控减弱煤价上涨动力2005年一季度，宏观调控政策对煤炭行业的影响逐渐显现，各煤种价格环比逐月下滑，但是同比仍然保持在19％以上的涨幅，可以说与上年相比继续高歌猛进，高增长势态得以延续。 二季度开始，宏观调控政策接连面世:国家发改委再次重申了2005年电煤价格调控措施；财政部和国家税务总局联合发出通知，从5月1日起将动力煤的出口退税率由原来的1l％下调到8％；资源税征收标准再次上调，且扩大了调整的范围；国家对化肥用无烟煤价格实行限价政策，等等。林林总总政策冲击的直接后果是，国内能源需求增长速度开始回落，电力生产低速增长，煤炭消费低速增加，煤炭供求关系得到缓和，并且延缓了治理煤矿安全生产对煤炭市场的影响，煤炭价格上涨的动力逐渐趋弱，基本保持在高位盘整。整体看，4月份煤炭价格基本呈现出止跌态势。而从目前市场运行的状况来看，煤炭价格依旧没有开始出现明显的上调。 煤炭需求增速呈下降趋势 上半年，我国南方地区雨水普遍偏大，给电力生产和消费带来两方面影响:其一，水电来水充足、增长较快，抑制了火电需求的增长；其二，雨水偏大，导致南方地区气温偏低，电力消费下降，缓和了电力供求形势。2005年1－5月，由于来水情况好转，水力发电能力提高，全国水电发电量较上年同期增长20.7％，火电发电量同比增长12.2％，较2004年1－5月下降4.4个百分点，电煤消耗增长率已经显现下降趋势。 上半年，国家针对钢铁行业出台了一系列的调控政策。这些政策抑制了对各类型钢材的需求和价格，钢铁行业的增速下降，部分小企业因为原料价格上涨、钢材价格快速下跌而不得不关闭。钢铁行业的调控导致焦炭需求量下降，间接导致了炼焦煤需求出现下降。 2005年国家对房地产行业的调控政策力度较大，房地产行业的投资和价格明显回落。相应引起上游建材行业的产品价格下降和投资规模缩减，行业增速趋缓。带动建材行业煤炭需求量的快速下降。此外，煤炭进出口和国际海运价格下调对国内煤炭市场形成一定冲击。 成本压力渐增 在原有煤炭企业的成本核算框架中，没有专门的安全开支，安全支出只是间接表现在折旧费和修理费中；也没有将资源成本、环境成本、发展成本列入成本核算范围之内。煤矿的新井建设、老井报废关闭、安全投入、土地征用、后备资源、开采引起的环境补偿都是由国家包揽。2004年11月11日召开的全国煤矿安全工作座谈会，首次提出了安全发展观的概念。从贯彻落实安全发展观的要求出发，从国有煤炭企业可持续发展出发，实事求是地对煤炭企业现行成本核算办法进行完善，实行全口径成本核算已成为必然趋势。 强化安全生产必然会引发相应成本投入加大。2004年我国生产原煤19.56亿吨，其中只有12亿吨符合安全生产的标准，这种安全投入不足带来的直接后果就是煤矿接连发生安全事故。鉴于此，国家相关部门决定开展全国安全生产大检查，国家安全生产监督管理局建议煤炭企业按照《煤炭生产安全费用提取和使用管理办法》规定的上限提取安全费用，甚至表示部分省在煤矿能承受的范围内，可突破《管理办法》规定的上限提取安全费用，可以预计，煤炭上市公司未来的安全费用将会大幅提升。此外对事故发生后的赔偿、安抚工作也需要企业花费较多的财力，相应地增加了企业经营成本。 资源税上调和出口退税下调增加了企业成本。自2005年5月1日起调高河南、山东等8个省区市的煤炭资源税额标准，加上去年已调高资源税的山西、内蒙古、青海、陕西4省区，在不到一年的时间里，全国27个产煤省区市中，已有12个调高了煤炭资源税额标准。自2004年以来，我国为了优先保证国内煤炭供应，对煤炭产品的增值税出口退税率进行了数次调整，这也增加了出口煤炭企业的成本。 半年报增幅有望达到50％以上 尽管煤炭行业未来一段时期存在着诸多“利空”因素，但在行业惯性的冲击下，全行业1－5月仍然取得骄人的业绩。1－5月全国规模以上煤炭企业实现产品销售收入1297.46亿元，同比增长48.76％。盈亏相抵后实现利润总额102.99亿元，同比增加60.49亿元，增长142.35％，增幅再创新高。在煤炭行业整体向好的情况下，上市公司也出现了“双增”现象，2005年一季度，煤炭上市公司实现平均每股收益0.277元，加权平均净资产收益率5.28％，与2004年同期的加权平均每股收益0.12元、净资产收益率3.24％相比，分别增长了130.37％和2个百分点，远远高于两市平均水平。 具体到上市公司，由于一季度煤炭价格持续上涨，因东庞矿复产致使产量大幅增长的金牛能源一季度净利润猛增239.23％，夺得行业上市公司利润增长的桂冠。郑州煤电、国阳新能、神火股份、西山煤电等四家公司的业绩增长超过100％，其他如兖州煤业、兰花科创、上海能源、开滦股份等上市公司业绩的涨幅都在70％以上，恒源煤电因没有上年同期的数据而无法比较。不过根据判断，其2005年一季度业绩的增长也在20％以上。随着半年报披露时间的临近，兖州煤业、兰花科创、西山煤电、金牛能源、国阳新能、开滦股份等重要上市公司均发布了2005年上半年的净利润将比上年同期增长50％－150％的公告。因此，2005年上半年煤炭上市公司将充分受益于行业的高速发展，半年报业绩整体增长幅度乐观估计有望达到50％以上。
下半年煤炭行业景气度可能出现下降 1、煤炭需求出现疲软态势 随着去年煤炭价格快速上涨，煤炭进口迅猛增长。今年1－5月，累计进口煤炭974万吨，同比增长62%。与进口形成鲜明对比的是煤炭出口呈下降的局面。今年1－5月，累计出口煤炭3187万吨，同比下降8%。由于净出口的下滑，煤炭1－5月表观消费量增长15%，而煤炭产量增长低于表观消费量的增长，为13%左右。 尽管前5个月煤炭表观消费量的增长率高于煤炭产量的增长率，但是由于受到净出口的影响，无法真实反映煤炭的消费情况。假定生产技术在短期内保持稳定，那么通过分析下游行业的产量变化，更能清晰地认识到煤炭实际消费量的变化。由于电力行业煤炭消费量占整个煤炭消费量的50%以上，因此，分析电力行业煤炭消费量具有较好的代表性。前5个月，火电发电量出现了明显疲软的态势。这主要有两个因素，一是水电发电量增速比较快；另一个因素就是国家对高能耗行业的调整效果开始显现，整个电力消费量有所回落。随着整个经济增长速度的放缓以及宏观调控措施效果的逐步体现，我们认为，其他行业的煤炭消费需求会逐步回落。如，钢铁行业等，2006年国家对房地产行业的调控政策力度较大，房地产行业的投资和价格明显回落。相应引起上游建材行业的产品价格下降和投资规模缩减，行业增速趋缓。带动建材行业煤炭需求量的快速下降。此外，煤炭进出口和国际海运价格下调对国内煤炭市场形成一定冲击。 2、煤炭生产成本刚性增长 在原有煤炭企业的成本核算框架中，没有专门的安全开支，安全支出只是间接表现在折旧费和修理费中；也没有将资源成本、环境成本、发展成本列入成本核算范围之内。煤矿的新井建设、老井报废关闭、安全投入、土地征用、后备资源、开采引起的环境补偿都是由国家包揽。全国煤矿安全工作座谈会，首次提出了安全发展观的概念。从贯彻落实安全发展观的要求出发，从国有煤炭企业可持续发展出发，实事求是地对煤炭企业现行成本核算办法进行完善，实行全口径成本核算已成为必然趋势。 强化安全生产必然会引发相应成本投入加大。资源税上调和出口退税下调也增加了企业成本。自2005年5月1日起调高河南、山东等8个省区市的煤炭资源税额标准，加上去年已调高资源税的山西、内蒙古、青海、陕西4省区，在不到一年的时间里，全国27个产煤省区市中，已有12个调高了煤炭资源税额标准。自2004年以来，我国为了优先保证国内煤炭供应，对煤炭产品的增值税出口退税率进行了数次调整，这也增加了出口煤炭企业的成本。 3、煤炭社会库存出现上升 从部分电厂和港口的库存情况来看，5月和6月的煤炭库存在4月份的基础上进一步的向上调整。煤炭库存的向上调整有夏季用电高峰之前的储备等因素，但是部分电厂的库存显然已经超过了合理的库存水平。我们认为库存的向上调整，更多的是煤炭产能的释放以及煤炭需求回落造成的。 我们认为上市公司上半年的煤价相对去年同期仍然有较大的涨幅，但是这样的涨幅很难维持。综合来看，2006－2007年煤炭需求增长率分别为13.90%、11.23%、9.24%，出现明显下降趋势。预计今年下半年煤炭出厂价格涨幅较上半年下降15个百分点，预计2007年煤炭价格涨幅为30%左右。2007年煤炭出厂价格回落5%左右。因此，目前煤炭行业利润回调风险较高，预计2007年行业利润总额同比下降15%－20%左右。 四、煤炭板块仍有下跌空间，建议保持谨慎 今年上半年，煤炭板块整体跌幅已经超过了25%。但根据对基本面的分析，我们认为这个调整仍然没有到位，整个板块还有继续下移的空间。首先，目前煤炭板块的市净率大约为1.90,兖州煤业在相关市场的市净率为1.5左右，其他可比公司的平均市净率也低于目前煤炭板块的市净率水平。其次，本轮煤炭上市公司业绩增长贡献率最大是煤炭价格的上涨，只有很少是来自产量的上升或者公司运营水平的提高。因此，在面临煤炭价格下跌的情况下，煤炭上市公司的业绩也将面临较大压力。第三，我们认为宏观经济正逐步向下调整，实体经济将在2007年面临更大的压力，经营环境将弱于今年的情形。最后，对于煤炭行业的产能快速扩张并没有得到充分的认识。 由于国际煤炭市场相对成熟，市场需求和煤炭供给相对稳定。在国内煤炭行业景气顶点临近的预期下，市场供需状况将劣于国际市场，国内煤炭上市公司估值水平将倾向低于国际煤炭上市公司。因此，除市销率外，国内煤炭上市公司滚动市盈率、动态市盈率与最新的市净率均低于纽交所煤炭上市公司估值水平，在煤炭行业利润回调风险较高预期下，国内煤炭上市公司合理市盈率为8－11倍左右。在煤炭行业利润回调风险较高预期下，我们认为未来一年内煤炭行业指数将弱于大盘，给予“回避”评级。 鉴于煤炭短期供给存在较大压力、近三个月煤炭指数跌幅较深动态市盈率水平相对较低，仍可积极关注短期反弹机会，并及时逢高减持。虽然行业景气度开始下滑，但并没有排除该行业还是有优质个股价值正在凸现，其在该行业被市场非理性抛售的同时，其将会凭借较好的基本面展现出魅力。建议可关注具备区位优势的上海能源等。 好了，就上面这些了，希望对你有所帮助！
